QFII與QDII孰先孰后？

QFII（Qualified Foreign Institutional Investor）是指“合格外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者”。QFII制度即合格外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者制度，是指在資本市場(chǎng)完全開放之前，允許經(jīng)核準(zhǔn)的合格外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者在一定規(guī)定和限制下匯入一定額度的外匯資金，并轉(zhuǎn)換為當(dāng)?shù)刎泿�，通過嚴(yán)格監(jiān)管的專門帳戶投資當(dāng)?shù)刈C券市場(chǎng)，其資本利得、股息等經(jīng)審核后可轉(zhuǎn)為外匯匯出的一種市場(chǎng)開放模式。QFII制度是在資本項(xiàng)目未實(shí)現(xiàn)貨幣自由兌換的情況下，有限度地開放資本市場(chǎng)的過渡性制度，其主要目的是引進(jìn)外資，壯大本國(guó)資本市場(chǎng)，并對(duì)外資的進(jìn)入進(jìn)行必要的限制和引導(dǎo)，使之與本國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和證券市場(chǎng)發(fā)展相適應(yīng)，抑制境外投機(jī)性游資對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊。QFII制度限制的內(nèi)容主要有：資格條件、投資登記、投資額度、投資方向、投資范圍、資金的匯入和匯出限制等等。因此，QFII制度可以比較靈活地根據(jù)實(shí)施情況對(duì)開放的程度進(jìn)行微調(diào)，減少開放對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊。我國(guó)臺(tái)灣、韓國(guó)、印度、巴西等國(guó)家和地區(qū)在設(shè)立和實(shí)施QFII制度上積累了相當(dāng)豐富的經(jīng)驗(yàn)，對(duì)于我國(guó)資本市場(chǎng)逐步實(shí)現(xiàn)對(duì)外開放提供了十分有益的借鑒。

QDII（Qualified Domestic Institutional Investor，意為“合格內(nèi)地機(jī)構(gòu)投資者”）制度是指在資本項(xiàng)目下未完全開放的國(guó)家，容許本地投資者通過經(jīng)監(jiān)管部門認(rèn)可的機(jī)構(gòu)投資者往海外投資的投資機(jī)制。在這一機(jī)制下，任何往海外資本市場(chǎng)投資的人士，均須通過經(jīng)監(jiān)管部門認(rèn)可機(jī)構(gòu)進(jìn)行，以便于國(guó)家的監(jiān)管。

目前盛傳我國(guó)將于2002年內(nèi)推出QDII制度，并首先允許QDII投資香港股市。筆者認(rèn)為，在我國(guó)應(yīng)當(dāng)先實(shí)行QFII制度，后實(shí)行QDII制度。

第一，投資香港股市需要較高的專業(yè)水平。香港股市是一個(gè)完全開放的市場(chǎng)，國(guó)際資本在這里翻云覆雨，如果對(duì)香港股市沒有相當(dāng)?shù)牧私夂妥銐虻慕?jīng)驗(yàn)，QDII制度推出也可能成為國(guó)際資本“博傻”的對(duì)象。而先實(shí)施QFII制度可以促進(jìn)境內(nèi)金融市場(chǎng)逐步按照國(guó)際慣例運(yùn)行，使境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)水平在有限競(jìng)爭(zhēng)中得到提升，同時(shí)監(jiān)管部門的監(jiān)管水平也逐步得到提升。

第二，短期內(nèi)，QDII制度對(duì)香港股市的實(shí)際作用是有限的，而對(duì)B股的影響卻不可忽視。雖然QDII制度的推出會(huì)給香港股市帶來良好的預(yù)期，而且由于同一家上市公司在香港股票的價(jià)格要比在大陸股票價(jià)格低很多，QDII制度的出臺(tái)有可能會(huì)引起B(yǎng)股市場(chǎng)資金分流，但短期內(nèi)由于政策和技術(shù)原因真正能到香港股市投資的QDII的數(shù)量和資金規(guī)模是有限的。據(jù)香港聯(lián)交所公布的數(shù)據(jù)，截至2002年3月底，上市公司市價(jià)總值為38552.91億港元，相當(dāng)于40866億人民幣，而國(guó)內(nèi)滬深股市2002年3月底流通市值只有14264.31億元。對(duì)于如此巨大的市場(chǎng)，QDII所能投入香港股市的資金不過是杯水車薪，而對(duì)規(guī)模較小的B市場(chǎng)卻可能形成比較大的沖擊作用，進(jìn)而引發(fā)A股下挫。

第三，近期推出QDII制度可能加劇我國(guó)目前通貨緊縮的趨勢(shì)。當(dāng)前以及今后很長(zhǎng)一段時(shí)期，資本對(duì)于我國(guó)仍然是一種相對(duì)稀缺的生產(chǎn)要素。外資流入對(duì)中國(guó)維持經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)起到了重要的作用，國(guó)際資本流入每增加1％，可以產(chǎn)生0.286％的GDP增長(zhǎng)。而且，近三年來，通貨緊縮趨勢(shì)一直困擾著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，大量的國(guó)際資本流入對(duì)我國(guó)具有重要意義。如果近期推出QDII制度，則會(huì)導(dǎo)致資本外流，減少國(guó)內(nèi)需求，在一定程度上可能惡化中國(guó)通貨緊縮的趨勢(shì)。

第四，從很多國(guó)家和地區(qū)資本市場(chǎng)開放的經(jīng)驗(yàn)看，一般是先開放國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)，在此基礎(chǔ)上開放對(duì)外投資。韓國(guó)、智利和我國(guó)臺(tái)灣等在資本市場(chǎng)開放時(shí)都是先循序漸進(jìn)引進(jìn)外資，再逐漸開放對(duì)外投資。我國(guó)先行實(shí)施QFII制度只涉及外資流入內(nèi)地證券市場(chǎng)，所牽涉的范圍和問題較少，風(fēng)險(xiǎn)的可控性較高。如果QFII和QDII同時(shí)引入，則涉及問題較多、較復(fù)雜，不利于資本市場(chǎng)的有序、穩(wěn)健開放。所以，先實(shí)施QFII制度，后推出QDII制度，一方面可以彌補(bǔ)我國(guó)資本市場(chǎng)的資金缺口，另一方面大大提高了我國(guó)資本市場(chǎng)開放過程的可控性。先行引入QFII，一兩年后，我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的業(yè)務(wù)水平和監(jiān)管部門的監(jiān)管水平都將得到較大提高，而且B股逐漸與A股并軌甚至消失，再推出QDII制度，允許QDII投資香港股市，問題就會(huì)簡(jiǎn)單許多。QDII制度推出后，有可能促進(jìn)A、B、H股的并軌。

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