熔斷機制的背景作用與代價
拋壓堆積 明日或?qū)⒗^續(xù)下跌
今天是2016年的首個交易日，A股遭遇暴跌，在午盤后的13點12分，滬深300指數(shù)跌破5%，觸發(fā)第一檔熔斷閥值，值得一提的是，在15分鐘交易暫停后，再度重啟的A股繼續(xù)下行，滬深300指數(shù)于13點34分再度觸發(fā)7%的第二檔熔斷閥值，A股二次熔斷，兩市提前暫停當(dāng)日交易，
熔斷機制的背景作用與代價
。申萬宏源證券首席市場分析師桂浩明表示，從今天看來，5%的下跌后很快跌破7%，單日的熔斷解決不了趨勢繼續(xù)調(diào)整的問題，7%一會市場加劇恐慌，堆積了更多的拋盤，明天可能投資者會以更低的價格賣出，大盤繼續(xù)下跌可能性大。
今日A股首度實施熔斷，在觸發(fā)5%閥值后的短暫休市后，重啟的大盤加速下挫，再度觸發(fā)7%閥值，對此，桂浩明分析指出，這是A股實施熔斷制度的正常反應(yīng)，熔斷對于系統(tǒng)性是無效的，其作用不過是將原本的下跌時間拉長，三個跌停板延長到五天、七天，而無法改變趨勢的變化。
同時他也指出，要改變沒有明顯利空的背景下發(fā)生的系統(tǒng)性風(fēng)險引發(fā)的大盤迅速下跌的趨勢，一定需要有正能量的注入，“比如國家隊出手這種對市場的明確表態(tài)，才能對穩(wěn)定市場產(chǎn)生明顯的作用”。
中金公司首席策略分析師王漢鋒：熔斷機制起作用也是有代價的
目前一級閾值幅度較低，且二級閾值與一級閾值設(shè)置差距過小(僅2個百分點)，正常交易可能會比較頻繁的被中斷。第二，目前這種熔斷機制設(shè)計本身也會對市場波動產(chǎn)生影響。例如，相比上漲，市場下跌更容易導(dǎo)致集體性的非理性行為。
2016年1月1日起，A股正式進入熔斷時代。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，滬深300指數(shù)設(shè)置5%、7%兩檔指數(shù)熔斷閥值，漲跌都熔斷，觸發(fā)5%，暫停交易15分鐘，觸發(fā)7%，全天暫停交易。每檔日內(nèi)最多觸發(fā)一次。而就在2016年1月4日，首個交易日兩市暴跌，滬深300指數(shù)在午后跌幅擴大至5.05%，觸發(fā)熔斷機制，兩市所有個股暫停交易15分鐘。A股指數(shù)熔斷機制推出的第一天便登場亮相。
熔斷機制：背景、作用與代價
機制推出背景：15年三季度A股市場大幅波動。15年6月中下旬開始A股市場出現(xiàn)一波急速下跌，期間屢次出現(xiàn)千股跌停漲停的奇觀。監(jiān)管層推出熔斷機制目的是為了防止出現(xiàn)類似情形時，通過機制安排在市場極端波動的情況下給予投資者更多冷靜時間，從而達(dá)到穩(wěn)定市場的作用。
A股的波動特征：滬深300指數(shù)11年來有105次盤中波動超過5%，33次超過7%，占交易日總數(shù)比例分別為4.0%及1.2%，觸碰跌幅閾值的次數(shù)明顯高于漲幅閾值。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示滬深300指數(shù)在歷史上有147次波動在4.5%以上，其中105次的5%波幅滿足暫時熔斷條件，33次7%的波幅滿足停止交易條件。且從發(fā)生時點來看，這些波動多發(fā)生在市場牛熊風(fēng)格比較明顯的時段，在震蕩行情下發(fā)生的概率較低。
歷史上滬深300指數(shù)觸碰跌幅閾值的次數(shù)明顯高于漲幅閾值，其中碰觸跌幅5%/7%的次數(shù)分別為69/22次，碰觸漲幅5%/7%的次數(shù)分別為36/11次�？紤]到A股市場以散戶為主的投資者結(jié)構(gòu)在這十余年的時間里并未發(fā)生本質(zhì)性的變化，且至少在未來一段時間里依然很難有根本轉(zhuǎn)變。監(jiān)管層推出熔斷機制以圖起到防止市場非理性波動、穩(wěn)定市場的作用。
機制的影響：我們認(rèn)為：(1)熔斷機制的引入可能會起到部分穩(wěn)定市場的作用。由于市場波動加大時，交易將被強制性中斷，能夠起到一定的穩(wěn)定市場的作用;(2)但這種熔斷機制起作用也將是有代價的：首先，目前一級閾值幅度較低(根據(jù)歷史數(shù)據(jù)幾乎每25個交易日就有一個交易日波動幅度超過5%)，且二級閾值與一級閾值設(shè)置差距過小(僅2個百分點)，正常交易可能會比較頻繁的被中斷;
第二，目前這種熔斷機制設(shè)計本身也會對市場波動產(chǎn)生影響。例如，相比上漲，市場下跌更容易導(dǎo)致集體性的非理性行為。在存在熔斷機制的情況下，當(dāng)市場下跌幅度在接近閾值時可能會導(dǎo)致投資者擔(dān)心熔斷生效而恐慌性地拋售從而引致觸碰熔斷閾值的情況。我們估算市場下跌達(dá)到4.5%-5%區(qū)間交易日占比0.9%，在這樣的交易日投資者也可能會因為指數(shù)波動幅度在接近熔斷閾值而恐慌性拋售導(dǎo)致市場跌幅觸碰閾值引發(fā)熔斷。
國際對比：中國的`熔斷機制一級閾值相對低、兩檔之間距離小
我們對比了美國、韓國、印度等市場的指數(shù)熔斷機制的情況。該三個國家也均設(shè)立了指數(shù)熔斷機制。相比之下，中國在有個股漲跌幅限制的情況下，指數(shù)的熔斷閾值相對嚴(yán)苛，觸碰頻率估計也將遠(yuǎn)高于美國、韓國等國家。以美國為例，因1987年股災(zāi)，美國在1988年設(shè)定熔斷機制，隨后在2012年又做出調(diào)整，目前的美國指數(shù)熔斷機制的基準(zhǔn)指數(shù)為標(biāo)普500，閥值只有單項跌幅閥值，為7%/13%/20%。但自最新規(guī)則(2012版)以來，美國尚未用到過熔斷機制。
國泰君安林采宜：熔斷機制效果以負(fù)面為主 應(yīng)適時取消
2016年1月4日，是中國版熔斷機制生效首日，也是熔斷機制觸發(fā)之日：當(dāng)日滬深股市(包括B股)先后兩次觸發(fā)HS300指數(shù)熔斷閾值，全天交易僅2.5小時。
熔斷機制的本意是給市場一個冷靜期，讓投資者充分消化市場信息，防止市場或某一產(chǎn)品非理性的大幅波動，從交易機制的角度保持市場的穩(wěn)定。
但從當(dāng)日的交易過程來看，熔斷機制設(shè)定的閾值卻無意中給恐慌的投資者一個明確的“止損”目標(biāo)：HS300指數(shù)首次觸發(fā)熔斷用時2小時15分，而觸發(fā)第二檔閾值(7%)則僅僅用了5分鐘左右，這5分鐘的交易時間里滬深股市跌勢加劇伴隨成交顯著放出，顯然是投資者趕在觸發(fā)第二閾值前賣出所致。
對于舶來品的熔斷機制究竟適不適用中國股市?
尤其是在T+1交易制度下，已設(shè)定了漲跌停板制度的中國股市?2016年首個交易日的“全網(wǎng)實盤測試”結(jié)果打了熔斷機制設(shè)計與推行者的臉。
熔斷機制究竟是減緩了市場波動還是加劇了市場波動，國外實證結(jié)論并不一致：
熔斷機制始于美國，1987年股災(zāi)后實行，而隨后以Gerety和Mulherin為代表的學(xué)者則研究認(rèn)為，熔斷機制不僅沒有減輕市場波動，反而增加了市場波動;持正面觀點的學(xué)者Chirstie也僅僅證明了熔斷機制有利于市場信息的傳遞，降低信息的不對稱性，并沒有說明熔斷機制有助于市場穩(wěn)定，不具有“剎車”功能，
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《熔斷機制的背景作用與代價》(http://m.msguai.com)。熔斷機制用于T+1的市場，是一項創(chuàng)新實驗。
縱觀海外實施熔斷機制的市場(美國、日本，法國、韓國等)其股票均可日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易(即T+0)，因此股指觸發(fā)熔斷后，在冷靜期內(nèi)市場投資者經(jīng)過信息傳遞與交換后，在市場恢復(fù)交易后理論上可以通過積極交易行為盡可能減輕投資損失(補倉或止盈離場)，這些交易行為本身亦創(chuàng)造了新的流動性;而在T+1制度下，投資者日內(nèi)買賣則須T+1交收后才能從事交易(尤其對于買入股票者)，在市場出現(xiàn)極端波動的情況下，投資者無法通過積極交易策略化解風(fēng)險，市場流動性就會出現(xiàn)風(fēng)險。
中國股市已實施漲跌停板，過多干預(yù)交易將影響市場效率，并起到穩(wěn)定市場的反效果。
從1996年12月滬深股市引入漲跌停板制度，該制度對于短期化解市場過度波動和抑制投機起到了積極的作用，在接近20年的制度實施過程中投資者已較為熟悉交易規(guī)則和玩法;而新的熔斷機制的加入，則相當(dāng)于股指新增了兩道交易雙向閥門(-10%，-7% -5%，5%，7%，10%)，對于滬深300指數(shù)來說，在新的熔斷機制下理論日內(nèi)漲跌幅度收窄至(-7%，7%)，通過制度過多干預(yù)市場交易，造成市場交易頻繁“啟停”損失的是交易效率，對市場長遠(yuǎn)發(fā)展不利。
中國股市的投資者結(jié)構(gòu)不合理、投資理性程度不夠，市場交易深度不足是市場易大起大落的根本原因，這些不是熔斷機制所能解決的。
熔斷機制在應(yīng)用中的實際效果已經(jīng)被證明以負(fù)面為主，適當(dāng)時候取消才是對市場的尊重。
英大證券李大霄評大跌：好人好股莫恐慌
在早盤重挫3.94%后，午后滬深300指數(shù)跌幅繼續(xù)擴大至5%，A股由此遭遇史上首次熔斷。在熔斷15分鐘后，兩市恢復(fù)交易，但股指繼續(xù)下滑，跌幅擴大至7%，遭遇二次熔斷，將停止交易直至收盤。
針對今日A股大跌，李大霄發(fā)布微博表示，大盤出現(xiàn)急跌，急跌并不可怕，陰跌才可怕，有望在3400點組織起第一道防線。希望管用。國家隊該護護盤了。緊急呼吁：減持開放日在即，準(zhǔn)備減持的上市公司悠著點，來日方長;投資者看著點，好人壞人分清楚。好人好股莫恐慌。
中航證券：熔斷機制被主力所利用
今日是熔斷機制實施的第一天，市場在第一天即連續(xù)觸發(fā)兩檔熔斷，算是創(chuàng)造了歷史;雖然觸發(fā)熔斷在制度實施的第一天就出現(xiàn)，并在2016年開市第一天出現(xiàn)，讓市場參與者著實吃驚不小;不過，我們依然要還原到市場本質(zhì)，樊波認(rèn)為：觸發(fā)熔斷制度今日開始實施，但這并不代表第一天不可以直接觸發(fā)、并且連續(xù)觸發(fā)，這是市場作用的結(jié)果;熔斷機制只是一個工具，核心是市場本身經(jīng)常三個月的調(diào)整，已經(jīng)有了調(diào)整要求，空方勢頭逐漸增強這個問題我們在節(jié)前已經(jīng)持續(xù)提及，同時在12月31日的博文中明確指出：“如果創(chuàng)業(yè)板指數(shù)不能形成高位頭肩底，那么將繼續(xù)向下尋求支撐，目標(biāo)60日均線甚至年線附近，節(jié)后我們需要首先重點關(guān)注的是創(chuàng)業(yè)板2650點的支撐。”今日創(chuàng)業(yè)板早盤擊穿2650點，直接逼近年線附近，鑒于目前空頭還有繼續(xù)釋放能量的空間，預(yù)計創(chuàng)業(yè)板理論目標(biāo)分別為2350點、2220點。
總結(jié)一句話：熔斷機制本身并不是引發(fā)今日暴跌的原因，但今日的下跌又不能完全和熔斷沒有關(guān)系，空方力量在節(jié)前已經(jīng)有明顯的強化，可以說主力利用了投資者認(rèn)為熔斷機制在第一天不可能發(fā)生的心理，從而加速推動了今日市場的下跌。
聯(lián)訊證券副總裁曹衛(wèi)東(博客,微博)：熔斷機制短期不會改變市場下跌趨勢
聯(lián)訊證券副總裁曹衛(wèi)東表示，市場較為猛烈下跌，主要因為前期該跌未跌后的集中宣泄。
主因：①兩市沒有新的主題被樹立②兩市成交相對溫和沒有持續(xù)放大的跡象③年底將至，業(yè)績因素將對股指影響較大，題材股存在回歸的需求④新股發(fā)行及限售股份的解禁短期改變供求關(guān)系，市場重心下調(diào)。
中信建投：熔斷機制首日“燒保險” 市場恐慌情緒或蔓延
中信建投分析師張巖表示，A股市場本就是情緒化市場，熔斷機制或加劇投資者恐慌情緒的蔓延。
對于后市，他認(rèn)為，A股今日暴跌走出一根大陰線，中短期走勢已轉(zhuǎn)弱。明日若繼續(xù)調(diào)整“一步到位”，近期則有望迎來短線反彈，若明日大盤反彈，則是下跌途中的反彈，建議適當(dāng)減倉，保留應(yīng)對風(fēng)險的主動性。
國金證券(600109, )：后市三“結(jié)”待解
國金證券在1月4日A股暫停交易至收盤后發(fā)表觀點認(rèn)為，監(jiān)管層近期對市場態(tài)度上的微小變化是導(dǎo)致市場下跌的導(dǎo)火索。今年一月份的是減持禁令到期在即，甄待政策及時對沖，而且市場預(yù)期的新股發(fā)行1月份處于真空期的假設(shè)被證偽，預(yù)計2016年1月份A股市場的波動會加大，個股分化會更加明顯新年開市第一個交易日滬深300指數(shù)分別觸及5%、7%的熔斷線，加大了市場的下跌幅度。客觀上講，“熔斷機制”的實施必然會對流動性的需求會造成影響，市場參與機構(gòu)為了備兌贖回的資金需求，會被動的做些減倉的行為，從而加深市場調(diào)整的空間。
國金證券認(rèn)為，后市三道“結(jié)”待解開：1.寄望于監(jiān)管層盡快作出相關(guān)的表述以穩(wěn)定市場的預(yù)期，任何金融創(chuàng)新需要循序漸進;2.寄望于監(jiān)管層對新股發(fā)行的節(jié)奏給出相關(guān)明朗的預(yù)期，1月份發(fā)多少;3.建議盡快明確1月份減持禁令到期后的對沖政策�？偟膩碇v，只有預(yù)期的穩(wěn)定，市場的平穩(wěn)，才是共贏的市場。
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